Android & iPhoneGrayscale：哪些因素让加密市场在2月回落？未来会持续走弱吗
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来源：Grayscale；编译：白水，金色财经
摘要
加密货币估值在2025年2月回落，与宏观风险上升和科技股价格下跌同步。一家主要加密货币交易所遭遇黑客攻击，以及Meme币交易活动减少，可能也对市场造成了影响。
与此同时，美国加密行业的监管环境持续改善：美国证券交易委员会（SEC）终止或暂停了前领导层发起的多项执法行动，同时，一组跨党派参议员提出了新的稳定币立法。此外，周末的突发新闻显示，特朗普总统还强调了一项拟议的加密战略储备计划。
宏观经济前景的变化可能在短期内继续为加密市场带来波动。然而，考虑到行业基本面正在改善，代币估值的下跌可能为长期投资者创造了一个有吸引力的入场机会。
2025 年 2 月的加密货币市场呈现出鲜明对比，估值下降，但基本面消息大多利好。尽管短期内出现挫折，但基本面的改善应该会为技术发展和用户采用奠定坚实的基础。
我们的市值加权加密行业价格指数在 2025 年 2 月下跌了 22%。在风险调整后（即考虑到每种资产的波动性），加密市场当月的表现与周期性和技术导向型股票市场板块的下跌相当（图表 1）。比特币的表现略好于整个加密市场，下跌了18%，尽管其风险调整后的回报率低于整个加密市场（反映了比特币通常较低的波动性）。对美国经济增长前景的担忧导致美国国债收益率下降和债券价格回报强劲，非美国股票市场表现出色。
图 1：加密货币估值随科技股下跌而下跌
在特朗普政府今年 1 月发布有关加密货币的行政命令之后，美国证券交易委员会（SEC）在代理主席Uyeda的领导下，已开始转变对该行业的监管方式。首先，该机构终止或暂停了对几家加密货币机构的调查，其中包括 Coinbase、币安（Binance）、OpenSea、Uniswap、Consensys 和罗宾汉（Robinhood）。其次，美国证券交易委员会放弃了对一项有争议的 “交易商规则” 诉讼的上诉。如果该规则实施，各种去中心化金融（DeFi）协议将受到传统证券监管的约束。第三，该机构宣布成立网络与新兴技术部门，以取代原有的加密资产与网络部门。
与此同时，一群来自两党的参议员提出了《美国稳定币引导与创新法案》（Guiding and Establishing National Innovation for U.S. Stablecoins Act，简称 GENIUS Act）。这项立法建立在上届国会相关努力的基础之上，旨在为美国支付稳定币的发行提供一个全面的监管框架。其关键条款包括定义 “允许的支付稳定币发行方” 的概念，并规定稳定币必须至少以 1:1 的比例由美国国债、保险存款或密切相关的金融工具作为支撑。
根据 Allium 的数据，目前稳定币每月处理的交易超过 1 亿笔，交易总额约为 6000 亿美元（见图表 2；数据已进行调整，排除了高频交易和机器人交易）。
图 2：稳定币交易的增长
加密货币市场结构的不断改善，或许正推动着机构投资者加大参与度。已有数百位机构投资者通过持有风险投资基金和对冲基金的股份，涉足了加密货币领域。例如，最近公布的第四季度 13F 文件显示，阿布扎比政府的主权财富基金 —— 穆巴达拉投资公司（Mubadala Investment Company）对在美国上市的比特币交易型开放式指数基金（ETP）进行了投资。同样，《金融时报》2 月份报道称，美国的一些基金会和大学捐赠基金已开始投资比特币，或者正考虑将资金配置到加密资产类别中。在我们看来，对于那些管理着多元化投资组合且投资期限较长的主权财富基金和捐赠基金等投资者而言，加密货币有可能成为一种合适的投资配置选择。
尽管加密货币行业正受益于监管的日益明晰以及机构的接纳，但该行业近期也遭遇了一些挫折。最重要的是，2 月 21 日，按交易量计算为加密货币领域第二大的交易所 ByBit，在一场被认为是由朝鲜 “Lazarus Group” 实施的黑客攻击中，损失了约 15 亿美元的以太坊及类似资产。这起黑客攻击事件按损失资金总额计算是加密货币历史上规模最大的，凸显了持续加强网络安全的必要性。与此同时，此次事件中没有用户资金损失，而且观察人士普遍称赞了该交易所在危机应对方面的努力。到 2 月底，ByBit 的现货交易量已大致恢复正常。尽管加密货币领域的网络犯罪仍是一个重要问题，但相对于加密货币市场的规模而言，随着时间推移，因黑客攻击而损失的美元价值已有所下降。
另一方面，蓬勃发展的Solana生态系统最近因Meme币活动降温而有所冷却。在上个月之前，Meme币活动为Solana区块链带来了大量的交易量和手续费收入，甚至吸引了特朗普总统和第一夫人的参与。然而，与阿根廷总统哈维尔・米莱（Javier Milei）相关的Meme币的推出，以及有关某些Meme币推广者不当行为的相关披露，似乎引发了市场情绪的转变。
自那以后，热门Meme币的估值已经下降了 15% 到 35%，并且像Raydium这样的领先Solana去中心化交易所（DEX）的交易量也有所下滑（见图表 3）。Meme币可以被视为数字收藏品，我们认为它们很可能会一直是加密货币市场的一个固定组成部分。然而，最近Solana上Meme币极高的新发行数量和交易量的热潮或许已经结束。尽管如此，Solana 在其他关键领域仍是领先的区块链，包括去中心化物理基础设施（DePIN）项目。而且在我们看来，Meme币交易活跃度的下降并不会从根本上影响该区块链原生代币 SOL 的长期投资逻辑。
图 3：Solana 上的 Memecoin 交易已放缓
我们预计加密货币市场将迅速摆脱关于ByBit遭黑客攻击以及模因币近期动态的影响。不过，宏观市场状况在未来几个月内仍可能是造成市场波动的一个因素。特朗普政府已开始实施其经济政策议程，其中包括削减移民数量、提高关税以及减少政府开支。虽然许多选民可能支持这些政策 —— 它们是特朗普总统竞选活动的核心内容 —— 但大多数经济学家预计，这些政策在短期内会对经济增长产生不利影响。此外，股票市场可能仍在适应 DeepSeek 开源大型语言模型发布一事及其对人工智能相关资本支出的潜在影响。鉴于当前相对较高的股票估值以及不断增加的宏观风险，我们可以预见投资者会有一段时期进行风险减持，同时股票市场的波动性也会加剧。尽管加密货币市场和股票市场并非完全相关 —— 这使得加密货币成为一种不错的投资组合分散工具 —— 但我们预计股票市场的大幅波动在一定程度上会波及到加密货币的估值。
然而，鉴于基本面在稳步改善，我们认为加密货币的估值不会出现任何持续性的走弱。加密资产类别的前景一片光明，这得益于市场结构的改善和监管的明晰、稳定币及其他技术的采用率不断上升、去中心化人工智能开发方面取得的突破，以及对比特币作为一种可靠货币资产的需求日益增长。
因此，对于许多在加密资产类别上配置不足的投资者（即配置比例极低或根本没有配置的投资者）来说，较低的估值可能是一个增加配置并参与潜在上涨行情的机会。
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