CeDeFi是否能成为ETH生态的支柱赛道

Uweb名师前沿课第86期 CeDeFi是否能成为ETH生态的支柱赛道，以下是Uweb校长于佳宁和Founder of a stealth project Jackson互动精华内容，Enjoy:

1.市场疲软、ETH 缺乏新叙事与流动性以及投资者信心下滑，导致目前ETH维持弱势状态

目前的市场弱势并不仅限于 ETH，BTC 也处于长期的震荡横盘状态,这种现象反映了全球宏观流动性的疲软。ETH 在 Crypto 社区内部的表现不尽如人意:目前围绕ETH的叙事并不强劲，市场的关注度已经转移到 Meme 或 DePIN等其他领域。这个周期的牛市初期，ETH社区的声音较为低迷，缺乏新的主流叙事，也就是大家在ETH上未能获利，那么随着时间推移，共识逐渐被 Solana 等其他Token所取代，这些Token更能带来财富效应，吸引了投资者的注意力。市场开始对ETH产生质疑，再加上外部流动性不足，内部又缺乏强有力的叙事来支撑，投资者信心下降，卖盘增加。即使 ETF 已经上线，ETH 仍然维持在一个相对弱势的状态。

 

2.ETH生息稳如国债但难吸引新买盘推动价格上涨

从底层逻辑来看，可以将ETH的生息类比为传统金融中的美元国债生息。许多经历过市场周期的OG通常会选择持有ETH，期待其价格升值，并享受POS机制带来的收益，大家逐渐把这类收益锚定为加密领域中的“国债收益”。

但当出现像Meme或Solana这样更具吸引力的风险资产时，投资者往往会优先将流动资金投入这些短期内可能带来更高回报的项目。同时，尽管部分投资者会继续持有长期质押资产，但对于大户而言，卖出大量ETH并不容易，毕竟他们从牛熊市开始便逐步积累了这些资产，质押收益已成为他们资产配置的重要部分。让他们突然改变策略卖出ETH并不简单。同时，对于新增的圈外用户来说，难以理解将ETH质押收益视为“加密国债”的概念。他们更倾向于追逐短期内能带来高收益的资产，如Solana上的MEME，而非ETH。也就是说ETH的持有者主要是来自前几个市场周期的OG，他们大多选择继续持有，既因为已有可观盈利，也因为质押收益已足够稳定，但是要吸引新的买盘进入市场并推高价格是相当困难的。

 

3.CeDeFi 赛道发展方向有两个：一是利用 DeFi 的优势，融入 CeFi 的业务中；二是通过 CeDeFi 的优势弥补 DeFi 的劣势并赋能

CeDeFi就是 CeFi和 DeFi的集合体。CeDeFi 的出现，旨在整合这两者的优势，同时弥补彼此的缺点，创造出更强大的产品或叙事。CeFi 的优势在于较低的交易成本、滑点较低、高流动性和友好的用户界面，但它的劣势在于需要进行KYC，缺乏抗审查性。而 DeFi 的优势包括抗审查、无需KYC以及在某些情况下更低的交易费用，但也存在较大滑点、链上交易速度较慢等问题。CeDeFi 的概念在于将 CeFi 的流动性和低成本优势引入 DeFi，同时让 CeFi 用户能够享受 DeFi 的创新收益，如质押收益和抗审查性。

CeDeFi 赛道可以从两个主要方面来探讨其发展方向:首先是利用 DeFi 的优势，融入 CeFi 的业务中,以 CEX 平台上的 e-staking 项目为例，如 Binance Staking 和 Coinbase Staking，这些项目最初来源于链上的 DeFi 产品，如 Lido，后来被 CeFi 采用并改进，为用户提供更优质的用户体验、更低的手续费，并简化操作。

目前约有 30% 的ETH已经被质押，还有约 70% 仍在流通中。虽然不可能所有流通中的ETH都会被 CeDeFi 吸收，但即便是一部分进入这个市场，体量也将非常可观。由于用户的个人偏好和需求不同，他们可能会选择 Lido 或其他 LSD 产品，但 CeDeFi 已展示出强大的市场对标潜力，尤其是在打通 DeFi 和 CeFi 的路径上。

另一种形态是通过 CeDeFi 的优势弥补 DeFi 的劣势并赋能。有两个突出的项目展现了这一点：Ethena 和 Bouncebit。这两个项目的核心在于，他们将 CeFi 中一些低风险的套利策略，如 delta neutral 策略，通过协议传导到 DeFi 领域。用户无需在 CeFi 中进行 KYC 验证，也可以参与这些策略，享受到 CeFi 提供的稳定收益。这样CeFi 获得更多的流动性，trading firm 获得了额外的收入，而散户则得到了新的投资方式。

 

4.Ethena通过USDe，将CeFi生息策略无缝引入DeFi，提高资金利用效率

不同于传统的稳定币如 MakerDAO 的 DAI 或 USDT、USDC 这类有资产支持或算法支持的稳定币，Ethena 的 USDe更像是一种载体，用户通过存入 USDT、USDC、ETH、stETH 或 BTC、Solana 等资产，借助该载体参与 CeFi 中的生息策略。

Ethena 和 Bouncebit 的核心策略类似，主要是利用 CeFi 中的低风险套利策略，如 delta neutral 策略。当用户存入资产后，Ethena 和 Bouncebit 会在现货市场持有这些资产，同时在期货市场做空，形成对冲。Delta neutral 策略的原理是，通过对冲现货和期货头寸，使得投资组合的 delta 为零，即对底层资产价格变动的敏感度为零，从而锁定风险,盈利来源主要是期货市场中的资金费率:在牛市中，市场往往会倾向于看涨，导致多头支付空头资金费率。这些平台通过持有现货和做空期货，不断赚取资金费率，并将收益通过 USDE回馈给用户。

用户使用Ethena操作流程是先将其持有的资产质押，然后生成 USDe，再将 USDe存入协议中以获得收益。

 

5.Ethena的ENA Token功能有限，主要价值在USDe；Bouncebit的BB Token具有实用性和收益潜力

对于 Ethena 来说，其Token ENA 本身的功能仅限于治理，在其白皮书和公开信息中也明确表示了这一点。这意味着 ENA Token几乎没有实际的使用价值或价值捕获功能，主要的价值集中在USDe 上。Ethena 的Token分配主要面向投资人、团队、基金会和生态系统，目前并未释放太多Token。Token分配可能用于初期激励、团队内部奖励或未来的业务拓展和合作。

相比之下，Bouncebit 的Token BB 拥有更多的实用性。Bouncebit 自身运行一条基于 POS 机制的链，因此 BB Token可以参与质押并获得收益。此外，BB 还作为奖励发放给质押稳定币和 BTC 到 Bouncebit 平台的用户。

Ethena 和 Bouncebit 的主要区别在于Token的功能。Ethena 的Token ENA 主要用于治理，没有分红或其他实用性，功能较为有限； Bouncebit 的Token BB 则有更广泛的用途，不仅可以质押，还能奖励参与者，作为链上生态的 gas 手续费，并用于激励整个生态系统。因此，BB 的实用性明显强于 ENA。Ethena 和 Bouncebit 在对标底层资产上也有所不同。Ethena 的产品支持 BTC、ETH和刚上线的 Solana，而 Bouncebit 则主要围绕 BTC 资产展开。Bouncebit 的核心目标是为 BTC 持有者，特别是长期持有者，提供更多收益，包括 BB 奖励、POS 收益以及 CeDeFi 中的 funding yield。因此，Bouncebit 更注重为 BTC 持有者提供多层次的收益。两个项目在资产包装上也有不同：Ethena 使用 USDe 作为其稳定token载体，而 Bouncebit 则通过 BBTC 包装 BTC 资产。

 

6.Ethena项目发展方向受到加密行业约束机制薄弱的底层逻辑以及团队选择影响；Ethena在CeDeFi赛道占先机填补市场空白

Crypto 行业整体监管较少，约束机制也相对薄弱。如果这些公司在华尔街，很难走到 IPO 阶段，早期投资人就会通过各种条款限制项目方的行为，防止出现 rug的情况。在加密行业中，缺乏他律和自律体系，项目方有很大的自由度来设计项目和Token机制。

以 Ethena 为例，项目方可能认为其Token ENA 可以效仿当年的 Uniswap，没有任何实际的Token赋能。然而，这种自由度也带来了风险，因为没有任何条款或规定能限制项目方的设计方向。项目方需要在利益平衡上做出谨慎选择，包括如何平衡自身利益、拉盘的需求、与交易所的关系以及投资人的期望，最终让用户觉得这些平衡合理，从而愿意购买Token。Ethena 的优势在于，它赶上了 CeDeFi 赛道的早期机会，占据了先发优势。加上其产品规模大、投资背景强，以及上线了优质交易所，使得 Ethena 从一开始就站在了一个优等的起跑线上。尽管 Ethena 在某些方面可能没有充分利用Token赋能，但它已经在引领 CeDeFi 赛道，填补了市场需求中的空白。

这种自由发展的环境让团队有更多的自主权，他们可以在没有固定框架的情况下设计和推出产品。这也解释了为什么像 MEME 赛道中，会有很多项目随意发币，并迅速达到高市值的现象。项目的底层逻辑和团队的选择在很大程度上决定了其发展的方向。

 

7.普通用户参与Ethena最直接的方式是购买USDe并质押获取收益

从用户的角度来看，Ethena 大部分白名单用户已经通过了 KYC 和 QIB 验证，通常是一些大型做市商或巨鲸用户。对于普通或小规模用户来说，操作相对简单：可以使用稳定token如 USDT 或 USDC 购买 USDe，然后进行质押，从而获得协议收益。此外，Ethena 还与 Pendle、Curve 合作，提供不同的收益策略，用户在质押Token时，会看到预期收益率（APY）或分红信息。链上的操作需格外谨慎，因为实际收益可能因各种市场因素或交易摩擦而低于预期。对于不熟悉链上操作或对风险敏感的用户，建议仔细阅读白皮书了解具体细节。

 

8.散户在面对这些高风险的链上操作时,需要深入了解产品底层逻辑和潜在风险，保持高度警觉

Ethena 和 Bouncebit 都在多个中心化交易所进行不同的策略操作，每个交易所的头寸可能会有所不同，这取决于他们的量化对冲策略或流动性管理。根据公开信息，这两家公司在多个 CEX 开仓，并在白皮书中提供了审计报告或第三方托管报告，声称资产由 CeFu 或其他知名托管方管理，确保资金安全和策略的稳定性。作为散户处于信息链的末端，无法在第一时间了解这些平台或交易所内部的实际情况，风险信息通常是最晚获知的,依赖这些报告来评估风险并不完全可靠，难以预知如 Terra 崩盘或 FTX 管理混乱等重大事件。建议是首先深入了解产品，理解其底层逻辑和潜在风险，尽可能多地收集市场信息。一旦参与，必须保持高度警觉，关注流动性危机或托管方问题等可能引发的风险。

9.Ondo平台让用户间接投资美国国债，Token无实质收益关联

Ondo 和其他 Centrifuge 平台主要做的是一种 RWA借贷业务。这类平台允许链上用户投资美国国债等传统金融产品，这些协议为那些原本无法投资美国国债的用户提供了参与机会。

用户可以通过这些协议合理地进行资产配置，并且还能够获得美国国债的定期利息收益，这些收益会被重新注入到 Ondo 提供的产品中。Ondo 的Token本身与这些收益的关系不大，其Token的价值捕获几乎是不存在的，因此主要还是围绕其提供的美国国债产品，向购买国债的用户返还利息收益。

 

*本文仅作学习、分享用途，不构成任何投资建议。