从现金流看指数：为啥A股躺平 , 美股却一路向上？

在前面的文章中，我曾经给大家推荐过巴菲特和芒格两位老先生的书，比如巴菲特致股东的信以及巴菲特在股东大会上的发言集锦。

这些书非常详实的记录了两位前辈在投资路上风雨兼程的经历以及关于投资的理念和心得。

这些书非常好，但我在读的过程中总感觉里面所列举的案例理解起来有点费力，并且书里所记载的两位前辈的投资哲学比较分散，没有被归纳成系统。

最近我在网上看到一本黎大卫所著的《价值投资进阶指南》则比较全面地整理了两位老先生以及段永平关于价值投资的理解和思考。它用中国人熟悉的案例和语言风格系统地阐述了作者所理解的这些前辈关于价值投资的理念。

这本书就是我上次在线上交流末尾所提到的那本著作。

这本书的作者黎大卫最近分享了一个观点。这个观点解释了这些年一直横亘在我心头对A股上证指数的一个疑惑。

这些年我们经常诟病A股（上证指数）历经10年始终趴在3000点不动。

对此，无论是民间还是专家都给出了各种解释。

有对股市本身批评的，比如：

A股就是个赌场。

上市公司根本就是坑蒙拐骗。

上市公司的治理完全无法无天。

A股根本就不是为投资者设立的市场。

有对企业自身描述的，比如：

企业经营艰难。

企业创新不够。

科技企业太少。

......

各种各样的的批评和解释数不胜数。

这些解释对不对呢？

当然对。

但是上面列举的那些问题很多一直都是存在的。

那更早的A股表现又如何呢？

如果我们回看A股早期的历史，比如从1991年到2001年，从2001年到2011年，我们就会发现在前面这些10年，尽管上证指数也是跌宕起伏，A股也是污浊不堪，但也都没有像过去10年这样始终趴在原地不动。

为什么过去这10年表现得这么“特别”？

所以我总觉得上面这些解释还是有点隔靴搔痒。我认为应该有一套更直观地能从经济学或者投资角度很精炼简洁解释这个现象的方法。

这个方法应该不仅能解释上证指数为什么在过去10年表现得如此萎靡，还能解释纳斯达克以及标准普尔为什么过去10年能表现得如此恢宏，更能预判未来的指数会如何发展。

在分享黎大卫的观点前，首先和大家解释一下巴菲特老先生看一个公司或者评价一个公司内在价值的方法。

它的方法就是：公司的内在价值就是公司未来能够持续获得的自由现金流。

为了让大家更容易理解，我们也可以用净利润代替自由现金流。这个代替其实并不恰当，但我觉得不影响我们对这个原理的理解。

一个公司的内在价值就在于它未来能够持续挣得的自由现金流（净利润），积累的现金流越多，公司价值就越大，最终反映到股价上就是股价越高。

公司的内在价值只和未来的自由现金流有关，和总销售、总资产等等其它因素都无关。

接下来我们就用自由现金流来代入评估上证指数过去30年的表现。

上证指数就是选取上交所一些有代表性公司股票市值的（加权）汇总。所以上证指数可以粗略理解为和一些典型公司的股票价格密切相关。

如果按照价值投资的理解，股票价格是围绕价值波动的，并且拉长时间看最终都会反映公司的内在价值。

而公司的内在价值我们上面也说了，最终是由公司未来的自由现金流所决定的。

所以我们可以理解为上证指数最终由一些典型公司的自由现金流所决定。

从1991年到2001年，我们国家的改革开放进入加速发展期。那个时候，只要你敢办公司，就能获取丰厚的利润。所以生意好做，钱好赚，利润也高，企业的自由现金流也高。

自由现金流的推高最终反映到公司上就是推高股价的上涨进而推高上证指数的上涨。

在那10年，上证指数从最低200点不到上涨到最高超过2200点，指数翻了10倍。我们也可以理解为那10年企业的自由现金流（净利润）翻了10倍。

2001年我国正式进入世贸。从2001年到2011年，我国的改革开放进入全面发展期。那个时候，我国在各行各业都开始全面开花，中国富豪、亚洲富豪开始成批量的出现。生意不仅好做，钱更好赚，企业净利润更是让人垂涎三尺，各行各业企业的自由现金流都相当充沛。

企业自由现金流的充沛继续推高上证指数的上涨。

在那10年，上证指数从最低1040点上涨到历史峰值6124点，指数翻了6倍。我们也可以理解为那10年企业的净利润翻了6倍。

进入2012年，国内外形势开始发生巨变，中国各行各业的企业都开始进入残酷血腥的内卷。进入2015年之后尤其是近几年，我们更是看到一些行业被团灭，叠加外部环境更加险恶。企业利润被严酷的环境所吞噬，哪怕是行业内的巨头都处于微利状况。不要说净利润，就是毛利润都是贴着成本走。

企业的自由现金流比起前20年已经完全不可同日而语。

在这种状况下，上证指数在短暂地从最低2013年的1944点涨到最高2015年的5100点之后，接下来的10年就处于躺平状况。

我们也可以理解为2015年之后，各行各业的企业已经处于内卷的极端状况，企业的自由现金流接近忽略不计。

这种状况反映到上证指数就是10年都处于躺平状况。

用这个方法再看纳斯达克和标准普尔，我们就很容易理解为什么美股能够走出长达10多年的长牛了，以7巨头为典型，它们在全世界挣取高额的净利润，手里握着丰沛的自由现金流（如苹果、英伟达等），反映到美股指数，当然就是指数迭创新高。

最后，我们用这个方法来预判未来指数的走向也比较容易了：

我们可以盯住包含在指数内的上市企业的未来自由现金流（不是销售额、不是毛利、不是市盈率.....）来预判指数的未来走势。

如果美股的指数公司能够继续获得丰厚的自由现金流（净利润），那美股指数长线看还会走牛。

如果中国的指数公司依旧维持残酷的内卷，无法获得丰厚的自由现金流（净利润），那上证指数（或者其它综合指数）长线看恐怕依旧不乐观。